Aniversario Cambiario

El régimen temporal de bandas cambiarias cumplirá ocho añitos el próximo 17 de octubre. ¿Habrá motivo para celebrar con pastel y candelas? Sí y no.

Es de celebrar que, con su advenimiento, el Banco Central abandonó el régimen de minidevaluaciones que había llegado a la mayoría de edad (y envejecido faltamente); pero es de lamentar que haya sobrevivido tanto tiempo, como los gatos, a pesar de las vicisitudes.

Vamos a hacer un balance del Debe y Haber de este inefable cumpleañero.

En el Haber, registramos como aporte un asiento donde sus creadores reconocen que las minidevaluaciones habían llegado a su final y empezaban a hacer aguas. En los considerandos de la resolución original se sintetizan las razones invocadas para el cambio: el tipo de cambio se había hecho muy predecible; los bancos y participantes apostaban en contra del BCCR (que asumía el riesgo cambiario) y se estimulaba el ingreso de capitales financieros sin ningún peligro (para ellos) de una devaluación no programada. También rescató la rentabilidad de las exportaciones al devaluar el colón conforme a los diferenciales de inflación, y le dio impulso al modelo exportador.

En el Debe, hay por lo menos cuatro lunares: a) nacieron mal, pues se establecieron alrededor de un nivel que ya no era de equilibrio; b) fue presa de constante asedio por los grupos de interés (exportadores, banqueros y políticos) para que el Central interviniera modificando las bandas a su conveniencia; c) por esa razón, la banda inferior se cimentó, estimulando entradas especulativas de capital y obligando al BCCR a intervenir con emisión (o esterilización) monetaria para evitar modificaciones en las cotizaciones ; y d) por esa intervención se comprometió la independencia de la política monetaria, fin principal de las bandas. Además, se prolongaron demasiado tiempo, obligando al Central a asumir pérdidas por la constante emisión de colones y subsecuente esterilización con títulos colocados en el mercado a tasas de interés muy superiores a las percibidas por la colocación de divisas en el mercado internacional.

El balance habría sido positivo, a no ser porque su prolongada existencia exacerbó los errores incurridos. Si la Junta Directiva en la administración anterior hubiera tenido la visión (y agallas) de migrar más pronto que tarde al régimen de flotación administrada -que era su intención inicial- se habría ahorrado la acervada crítica recogida al final de su gestión, cuando, de hecho, liberó el mercado en medio de un nuevo sismo cambiario. Esa es la primera lección: no cambiar caballos en medio de la correntada.

Otra, es que el Banco Central –cualquier banco central- debe preservar siempre su independencia técnica y política. La primera la perdió a manos de grupos de interés confabulados a favor de la intervención (poderoso caballero es don dinero); y, la segunda, a manos del presidente(a) de la República que tenía en sus manos –y tiene- todo el poder legal de destituir al presidente ejecutivo del Banco Central sin ninguna atadura ni justificación. Moraleja, para rescatar la independencia legal del Banco Central es menester modificar su ley orgánica para que la remoción de su cabeza no dependa del presidente de la República ni el Consejo de Gobierno.

Paralelo a lo anterior, al Banco Central le conviene destetar las cotizaciones cambiarias de su ubre monetaria, lo que sólo hizo durante un corto período durante la vigencia de las bandas cambiarias. El nivel del tipo de cambio lo debería determinar el mercado. Siempre es mejor inculpar a las inefables fuerzas de oferta y demanda de divisas (la mano peluda), o al desequilibrio macro causado por el déficit fiscal, que asumir la obligación de garantizar un tipo de cambio para satisfacer a Raimundo y todo el mundo. Bastantes problemas tienen los bancos centrales en garantizar la estabilidad de precios para cargarles, además, la obligación de garantizar la estabilidad del tipo de cambio. Y esto nos lleva a otra de las lecciones aprendidas (o por aprender): ¿Qué es más importante: la estabilidad cambiaria o el equilibrio del tipo de cambio?

Los banqueros reclaman equilibrio, pues les hace la vida más fácil (trasladan el riesgo cambiario al Banco Central), pero los economistas (al menos, los más sensatos) reclaman que el tipo de cambio sea, primero, de equilibrio, y, luego, estable. Nada se gana con estabilizar el tipo de cambio a un cierto nivel si, antes, no se logra equilibrar el mercado. Y este es, justamente, el gran reto que enfrenta la nueva junta directiva del BCCR. Sin embargo, equilibrio y estabilidad no son excluyentes, como se ha demostrado recientemente; es un tema de secuencia en la consecución de un mismo fin.

La Junta anterior le sirvió el plato en bandeja a la Administración Solís. Permitió una devaluación importante del colón que, a la postre, tranquilizó a los mercados. Pero tuvo que parir con dolor la nueva criatura. El 29 de enero, con el primer meneo cambiario, se asustó e intervino queriendo evitar lo inevitable. El mercado siguió inquieto (alebrestado) varias semanas. El Central intervino controlando y liberando el mercado en un proceso de estira y encoje, donde no sólo perdió reservas innecesariamente sino, también, algo de credibilidad.

Esos procesos de ajuste suelen ser complejos. No es fácil adivinar cuál es el nivel que apaciguaría a los mercados. Por eso no conviene dejar acumular presión en el mercado para luego intervenir desordenadamente. Se pueden diseñar reglas puntuales de intervención intra día o inter día, como las actualmente en vigencia, pero, al final, pueden resultar arbitrarias o ineficaces.

Dicho lo anterior, la decisión de excluir del MONEX las operaciones en divisas del sector público no financiero fue acertada. El mercado es pequeño y, a veces, sus requerimientos de divisas resultan elevados para el nivel de las transacciones cotidianas. La moraleja en esto es que en un mercado limitado no todo puede dejarse a la libre.

Pero la regulación y la correspondiente ejecución deben ser bien pensadas. Excluir las transacciones de entidades públicas del MONEX no significa que de deban ser excluidas del mercado tojtal. Por tanto, el Banco Central debe reponer esas divisas mediante compras suyas de manera directa, aunque lo haga en días o semanas distintas, conforme a su bien estudiada estacionalidad. Y ese es el gran reto en la época actual, caracterizada por una flotación administrada: no perder reservas para sostener un cierto tipo de cambio, ni afectar la programación monetaria por la expansión o contracción de la liquidez no programada.

Ojalá se observe esta regla de oro, aunque sea con cierta flexibilidad. De momento, tengo alguna inquietud. Observando la evolución de las reservas netas del BCCR noto que han venido cayendo, de $7770 millones en abril de este año, a $7.126 millones en octubre. ¿Se estará sosteniendo el tipo de cambio? Ojalá me equivoque.

Antes de cerrar, volvamos a nuestro cumpleañero. ¿Existe alguna justificación técnica para mantenerlo cumpliendo años? La respuesta es no. La junta Directiva debe tener la visión (y agallas) de enterrar las bandas y darle una vida fecunda y formal a la flotación administrada. Si lo hace, podremos al fin escribir el siguiente epitafio: Aquí yace el régimen de bandas. Nació tardíamente, tras 23 años de minidevaluaciones, pero no llegó para quedarse. Aunque vivió más de la cuenta, murió por inanición, cuando ya nadie lo defendía. Que descanse en paz en las frías bóvedas de su progenitor.

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